文丨明明 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续(xù)上(shàng)行，即便税(shuì)期折叠小刀哪个快递可以邮寄的 折叠小刀是管制刀具吗结束，资金利(lì)率(lǜ)却仍未回落(luò)，反而进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们认为主要是源(yuán)于：①货(huò)币政(zhèng)策力度边际转弱；②税(shuì)期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷(dài)投放情(qíng)况(kuàng)较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限(xiàn)，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议(yì)投资(zī)者(zhě)关注资金(jīn)面(miàn)的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利(折叠小刀哪个快递可以邮寄的 折叠小刀是管制刀具吗lì)率持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利(lì)率(lǜ)与7天利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂(guà)。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货(huò)币政(zhèng)策坚持(chí)以我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持(chí)货币(bì)信贷合理增(zēng)长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经济提振(zhèn)的(de)同时(shí)，也注重防范市场过热带来的(de)金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具(jù)力(lì)度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具(jù)体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将(jiāng)更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利(lì)率走势，预计信贷增(zēng)速(sù)较一季(jì)度将(jiāng)会有所(suǒ)放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持(chí)同比多(duō)增的态势。税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银(yín)行系统整体资(zī)金流出，因此向同业(yè)融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投(tóu)资者对于未(wèi)来一个(gè)月资金利(lì)率上(shàng)行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于(yú)历(折叠小刀哪个快递可以邮寄的 折叠小刀是管制刀具吗lì)史相对积极的水平，导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一个月内资(zī)金(jīn)价(jià)格(gé)上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一(yī)假期(qī)临(lín)近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集中支出(chū)，向(xiàng)市场释放(fàng)资金；但跨(kuà)月前(qián)夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一(yī)般较低，预计资金波动(dòng)幅度(dù)较大。对于债市而言，短期(qī)交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边(biān)际变化，警惕流(liú)动性大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不及预期；经济复苏(sū)节奏不(bù)及(jí)预(yù)期；银行间(jiān)市场流动性过快(kuài)收紧。

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