王剑，CFA物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖

　　每次银行(xíng)股跌(diē)至过(guò)度低(dī)估时(shí)，股息率相应提升，会吸引绝对收(shōu)益(yì)资金买入，股价也(yě)逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年(nián)，又(yòu)一(yī)次因(yīn)绝对收益资(zī)金追逐高股(gǔ)息而(ér)上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业经营层面(miàn)，也已经(jīng)悄然发生(shēng)一(yī)些(xiē)向(xiàng)好的变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银行股是这几(jǐ)天才开始上涨(zhǎng)，那么就大错(cuò)特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自(zì)2022年10月(yuè)底(dǐ)见(jiàn)底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了……

　　这段(duàn)时间的银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行股涨(zhǎng)幅甚至(zhì)达(dá)到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间(jiān)也不是一(yī)帆(fān)风顺(shùn)，2022年10月银(yín)行股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完(wán)2023年春节后，却冲高回落，调整(zhěng)了近两个月时(shí)间(jiān)，跌幅不(bù)大，不到10％。然后于3月(yuè)底(dǐ)开始上涨，近期加(jiā)速上涨。

　　这种事情(qíng)并不是(shì)第(dì)一次发生(shēng)。过(guò)去(qù)银行(xíng)股的大行(xíng)情，都是(shì)在悄无声息(xī)中默默(mò)上涨(zhǎng)的，因为银行(xíng)股平(píng)时关注度并不高。等到因几根(gēn)大线性而吸引(yǐn)大家来关注时，已经(jīng)涨(zhǎng)幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类(lèi)似的(de)事情是2014年(nián)。或(huò)许经历过(guò)的(de)人都能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意(yì)外的“双(shuāng)降”（降息、降准），金融(róng)股(gǔ)拔地而起。但在此之(zhī)前，银行指标大约在3月(yuè)见(jiàn)底，然(rán)后不声不(bù)响(xiǎng)地(dì)开始回升，到11月时，8个月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确(què)利好(hǎo)，没有明(míng)确新闻，银行股却自己(jǐ)慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归因并不容易，因为(wèi)很难(nán)验证。如(rú)果确实(shí)没有实(shí)质性利好，那么只(zhǐ)能从资金(jīn)面去(qù)猜测：可能(néng)是估值(zhí)便宜到很多资(zī)金愿意出(chū)手了。由于银行盈利能力非常稳(wěn)定，估值低往往意味(wèi)着股息率(lǜ)高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越(yuè)高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股息(xī)率就会非常诱人。比(bǐ)如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下，那么计算出来的股息率(lǜ)高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好(hǎo)比一(yī)只票(piào)息率6.6％的可(kě)转债。如果盈利能力(lì)保持，则(zé)后续(xù)每年收取(qǔ)6.6％的“利(lì)息”，如(rú)果股(gǔ)价上涨，还能(néng)享受资本利得。当(dāng)然，如果股(gǔ)价再跌(diē)，或盈利(lì)能(néng)力（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近期很难再降了(le)。因此，这就非常像一张(zhāng)可转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出(chū)来了。如果这张“可转债(zhài)”的票息率(lǜ)高到一定(dìng)程度，显著高过一(yī)些(xiē)资金的成(chéng)本，那么这(zhè)些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样(yàng)，银(yín)行股就形成一个隐(yǐn)形(xíng)的“估值(zhí)底(dǐ)”，当估(gū)值低至(zhì)一定水平时，股息率(lǜ)诱人(rén)，就会(huì)有(yǒu)人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情况下(xià)会被打破，即(jí)因为一些负(fù)面因素的存在，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银行股(gǔ)的估(gū)值或盈利能力还将(jiāng)下(xià)行。

　　02

　　谁在买物尽其才人尽其用是什么意思，人尽其用打一生肖

　　谁在(zài)卖(mài)

　　因此，银行股那种悄无声息(xī)的底部(bù)，可(kě)能并没有什么实质利好(hǎo)，就是有些看(kàn)中股息率的资金默(mò)默买入(rù)，把底部给买出来了(le)。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首(shǒu)先(xiān)可以排除(chú)的就是以股票型公募基(jī)金为代(dài)表的机构(gòu)投(tóu)资者。因为他(tā)们的(de)考核要(yào)求是相对收益，因此在大多数时候，他们不(bù)会因为股息率诱人而买(mǎi)入(rù)，他们的(de)任(rèn)务是(shì)战胜自己基(jī)金的基准(zhǔn)，或(huò)者战胜可比基金同仁。所(suǒ)以，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息(xī)率的决策，这(zhè)不是他们的考核(hé)目标。

　　因此，银行股从底部(bù)开(kāi)始悄悄上涨的这段时间，公(gōng)募基金参与很(hěn)低，这(zhè)次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金持仓(cāng)比重(zhòng)来看(kàn)，比重越低，期间(jiān)（过去半年(nián)，后同(tóng)）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)，其他类似(shì)考核的机构投资者也是类似(shì)。

　　从数(shù)据上看，我们(men)确实看到，2023年第一(yī)季度较上(shàng)年末，大部分A股(gǔ)银行股(gǔ)的基金(jīn)持仓比例是下(xià)降(jiàng)的，有些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金持股比重(zhòng)降幅(fú)；单位：个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构投资者有(yǒu)可(kě)能是(shì)卖(mài)出银(yín)行等股(gǔ)票，换仓至计算机股票）。到了4月初(chū)，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾升势(shì)，且(qiě)涨幅加速。春(chūn)节(jié)后的(de)这段时间，银行股刚好和人工(gōng)智能(néng)走出了一个(gè)完(wán)美的(de)“对称”走势(shì)。

　　而其他投(tóu)资者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些(xiē)资金不(bù)考核相对收益，更多的是(shì)追求绝(jué)对收(shōu)益(yì)，因此有可能是高股(gǔ)息股票的(de)青(qīng)睐(lài)者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资(zī)金成(chéng)本应(yīng)该是个重要因(yīn)素(sù)。目(mù)前，我国近(jìn)期市场利率(lǜ)较低、资金充(chōng)沛，其他可替代的投(tóu)资机会较少，因此股息(xī)率显得诱人(rén)。同时(shí)，美国加息接近尾声，他们的资金成本也有望下行(xíng)，我(wǒ)国高股息(xī)股(gǔ)票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然后(hòu)我们通过数(shù)据(jù)来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行(xíng)，并且(qiě)数量还不少。不过保(bǎo)险资金却是有进(jìn)有出，这(zhè)一点有点与我们预期不符。基(jī)金主要在(zài)卖出(chū)。此外，还有些一般法人、其他投资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度各类投资者持股变化数(shù)；单位(wèi)：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言(yán)，结(jié)论大致成立，即：在(zài)银行股估值极低(dī)的时(shí)候，追求绝对(duì)收益(yì)的资金买入了高股息(xī)率的(de)个股。

　　从散(sàn)点图上也可(kě)以(yǐ)清(qīng)晰看(kàn)到这一点：

　　因此，这次行情，和历(lì)史上很多次银行底部启动一样(yàng)，很可能(néng)是青睐高股息(xī)率的(de)资金(jīn)，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息率的银行股。而他们(men)的口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚(gāng)好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄(qiāo)

　　起变化

　　以上分析，说(shuō)明了过(guò)去(qù)半年的银行(xíng)股行情(qíng)，是追(zhuī)求(qiú)绝对收益的资金，买入了高股息率的银行(xíng)股。眼(yǎn)下，很多银行股股息率依(yī)然(rán)较高，而(ér)资金(jīn)面(miàn)依然宽松，那么这(zhè)些高股息率股票对绝对收益资金依然是有吸(xī)引力的。

　　那(nà)么在银行业的经营层面，有没(méi)有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在3月曾经提出，过去三年期(qī)间的一些特殊政(zhèng)策，已经出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行(xíng)业将要进入新的(de)均衡格(gé)局。比如，在(zài)普惠小微(wēi)领(lǐng)域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长(zhǎng)非常(cháng)快，投(tóu)放利率(lǜ)很(hěn)低，这(zhè)对(duì)小微金融市场格局造成了较(jiào)大影响(xiǎng)，尤其是(shì)对(duì)一些(xiē)原来从(cóng)事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深(shēn)度(dù)】大小行小微(wēi)金(jīn)融逐(zhú)步达到新均衡

　　而(ér)在4月27日，银(yín)保监会办公厅发(fā)布《关(guān)于2023年加力提(tí)升(shēng)小(xiǎo)微企业(yè)金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万(wàn)元以下(xià)小微企(qǐ)业贷款同比(bǐ)增速不低于(yú)各项贷款(kuǎn)同比增速(sù)，有贷款余额的户数不(bù)低于上年(nián)同(tóng)期水平）要求，不(bù)再刚(gāng)性要求降低(dī)小(xiǎo)微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理确定贷(dài)款利率”，不再提“应(yīng)延尽(jǐn)延(yán)”。

　　除了小微金融(róng)领域，其他方(fāng)面的工作要求也陆续(xù)从过去三年(nián)的阶(jiē)段性政策，慢慢回(huí)归(guī)至常态化。

　　而银(yín)行(xíng)业(yè)这几年由于净息(xī)差显著回落，盈利能(néng)力(lì)也渐渐(jiàn)接近合(hé)理利润底线。因为银行业需(xū)要留存一定的利润用于补充资本(běn)，进而支持(chí)下一期的信贷投(tóu)放，因(yīn)此利(lì)润并不是越低越(yuè)好，需要维持一个合理利润。而目前(qián)盈利(lì)能力已经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相(xiāng)应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理(lǐ)利(lì)润(rùn)和(hé)合理息(xī)差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经悄悄发(fā)生变化了(le)。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能：那些买入高股息股票(piào)的投资(zī)者中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经(jīng)嗅到了不一(yī)样的味(wèi)道？

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