“现在(zài)的房地产(chǎn)很(hěn)难(nán)再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿(ruì)集团(tuán)合伙人、首席(xí)经济(jì)学家洪灏向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注(zhù)度(dù)从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经双杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是(shì)反(fǎn)复(fù)地杀到了底部，再往下的(de)空间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么(me)如何寻(xún)找(zhǎo)房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择(zé)，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满(mǎn)足以下(xià)三个基准：有大(dà)的国资(zī)背景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前(qián)没(méi)有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关(guān)注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是(shì)不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新盘的(de)销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能(néng)从银(yín)行(xíng)拿(ná)到钱(qián)，其实主要还是那(nà)些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个行(xíng)业出现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的房企(qǐ)在资本(běn)市场表(biǎo)现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负债率）是(shì)不是(shì)行业内的最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率(lǜ)是不是行(xíng)业内最高的；融(róng)资成(chéng)本是否是行业内最低的(de)；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们看重的一(yī)家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理(lǐ)发现(xiàn)，截(jié)至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特色的(de)国央企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加值得(dé)注意的(de)是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重(zhòng)要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观(guān)的(de)预(yù)判未来市(shì)场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷(dài)比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来了，其开始在(zài)一线城市进行大举(jǔ)扣你几哇日语什么意思 扣你几哇撒由那拉是什么歌拿(ná)地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之(zhī)一(yī)。与此同(tóng)时(shí)，该(gāi)房企新(xīn)购入地(dì)块也实现了快(kuài)速的开(kāi)盘利用率(lǜ)，预计(jì)今年会有更(gèng)多的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一(yī)半在(zài)一(yī)线城市，另外(wài)一(yī)半也主要(yào)集(jí)中在(zài)强二线和二(èr)线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速(sù)度(dù)让人感觉又回(huí)到了(le)2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但(dàn)未(wèi)来的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看(kàn)房(fáng)企的(de)净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对房企的(de)净负(fù)债率要求(qiú)不得高(gāo)于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那(nà)么快，所(suǒ)以要规避(bì)公(gōng)司净负债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发(fā)展等房(fáng)企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持(chí)续(xù)居高(gā扣你几哇日语什么意思 扣你几哇撒由那拉是什么歌o)不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践行较积(jī)极(jí)的拿地策(cè)略的(de)同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司(sī)的(de)扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　扣你几哇日语什么意思 扣你几哇撒由那拉是什么歌rong>或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是(shì)以同(tóng)一(yī)筛选标准来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融(róng)资成本更低(dī)，融资渠道(dào)也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营(yíng)房企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨(bīn)江集团(tuán)。根(gēn)据一季报，该资(zī)产公司的(de)几只产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨(bīn)江集团仍(réng)是(shì)表现(xiàn)出较强(qiáng)的(de)韧劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现(xiàn)、销(xiāo)售规(guī)模、新增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现(xiàn)同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的(de)2023年一(yī)季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是(shì)实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的持(chí)续增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根杭州的(de)战略布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营(yíng)收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收比(bǐ)重(zhòng)只占到近六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同(tóng)样(yàng)较为积(jī)极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本(běn)土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速(sù)提(tí)升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企(qǐ)第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期(qī)，滨江集团更是迎(yíng)来多(duō)家(jiā)机(jī)构(gòu)的集中调研。滨江集团发布(bù)公告表示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券(quàn)、金(jīn)鹰(yīng)基金、建(jiàn)信(xìn)养老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点(diǎn)移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产开发只是房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环(huán)节(jié)与上游(yóu)材(cái)料(liào)端(duān)息(xī)息相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的(de)思路渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相对(duì)看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长却一直(zhí)都(dōu)很好。对(duì)于地产产业链，我(wǒ)们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如(rú)消费建(jiàn)材(cái)、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对(duì)下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前者在(zài)月(yuè)线(xiàn)连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄(qì)今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家(jiā)居、生活类产品的(de)研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇(qí)智(zhì)”自有品牌(pái)。第(dì)一(yī)季(jì)度(dù)报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实现归属于(yú)上市公司(sī)股东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成(chéng)为基金重仓股的天下(xià)，彼时(shí)包括公(gōng)募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值(zhí)、工(gōng)银瑞(ruì)信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈新(xīn)价值(zhí)和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中(zhōng)欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚(yà)圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净(jìng)利润，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他管理的(de)广发策(cè)略优(yōu)选和广发(fā)安宏回报均增加(jiā)了(le)持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于(yú)定制家居类(lèi)标的情(qíng)有独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多(duō)在香港(gǎng)上市(shì)，如(rú)何(hé)选择成为(wèi)难题(tí)。对(duì)此，前述(shù)上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分(fēn)析：“物业(yè)服务不(bù)是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城(chéng)服务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动(dòng)的大(dà)部分项目到(dào)期之后，经过(guò)两三(sān)轮合同(tóng)周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正能做到产品(pǐn)提价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始(shǐ)是挣钱的，后面(miàn)因为保(bǎo)安(ān)这(zhè)些(xiē)固定人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务没(méi)有特别好，客户没(méi)有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提价难度是(shì)非常大的(de)。但(dàn)是该(gāi)公司能在(zài)业(yè)内做(zuò)到到期(qī)之后(hòu)提价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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