5月13日(rì)，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对(duì)这(zhè)一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在(zài)情绪上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素就(jiù)是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基金的申报发(fā)行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申(shēn)报(bào)的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以(yǐ)更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资金(jīn)，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积(jī)极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更(gèng)丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是落(luò)实公募(mù)基(jī)金行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特(tè)估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前(qián)期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提(tí)质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年(nián)改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究(jiū)投(tóu)资思路也(yě)非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为在下半年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中特(tè)估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证(zhèng)券(quàn)数(shù)据统计也(yě)显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投研力(lì)量，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的(de)契机(jī)，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务(wù)导向的变化，结(jié)合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构(gòu)建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉及到的行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jī西安军事院校有几所，西安军事院校有几所大学n)一(yī)直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要(yào)学习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估(gū)值是很(hěn)大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会(huì)公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企的估值方式要(yào)充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业(yè)社会(huì)价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的(de)价值(zhí)评(píng)价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳(nà)入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值。”博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）西安军事院校有几所，西安军事院校有几所大学蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定(dìng)的(de)现金流、持续增(zēng)长的(de)盈利(lì)、科技创新(xīn)对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括(kuò)净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论、估(gū)值(zhí)判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)西安军事院校有几所，西安军事院校有几所大学策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论(lùn)和估值判断的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应中国(guó)的(de)市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合(hé)理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实(shí)践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)。

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