平(píng)安(ān)首经团队：钟正(zhèng)生/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量”投放后，2023年(nián)4月社融增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲击期(qī)间创(chuàng)下(xià)的低点仅多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压(yā)力(lì)有(yǒu)所显现。社融骤(zhòu)降的主要拖累在(zài)于(yú)人民(mín)币信贷增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点（仅(jǐn)略高(gāo)于2022年同期）。表外(wài)融(róng)资(zī)和(hé)直接(jiē)融资基(jī)本延续了(le)一季度的格局。1）委托贷款和信托(tuō)贷款小幅正增长；未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年(nián)同期有所下降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期(qī)规模(mó)较大。3）政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资规模同比多(duō)增(zēng)，但需警惕(tì)其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩(shèng)余发行额度不及(jí)万(wàn)亿(yì)，截至(zhì)5月(yuè)上旬尚未下发剩余(yú)批次的地方债额(é)度，期间空档可能(néng)拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新增(zēng)人民币(bì)贷款(kuǎn)偏弱，增(zēng)量(liàng)明显弱(ruò)于历史同期(qī)均值。各分(fēn)项从强(qiáng)到弱排序，企(qǐ)业(yè)中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中(zhōng)长期贷款。新增人(rén)民币贷款的最大问题仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销售不(bù)振使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。但(dàn)基(jī)于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的数(shù)据，尚不能得(dé)出企业信贷需(xū)求不足(zú)的结论(lùn)。一方(fāng)面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创(chuàng)历史同(tóng)期(qī)新(xīn)高，仍(réng)能有(yǒu)效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票(piào)据维持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长形成(chéng)对比），也(yě)意味(wèi)着目(mù)前企业贷款需上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个求或(huò)许尚可。此外，4月(yuè)初以来存款利率(lǜ)市场化改革较快(kuài)推(tuī)进，这有(yǒu)助(zhù)于缓解银行面临的净息差压力，增强其(qí)支(zhī)持实(shí)体经济的可持续性(xìng)，能够为企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)利率的进(jìn)一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应(yīng)量和存款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾(wěi)因素对M1同比走(zǒu)势(shì)影响较大，或是驱动其变化的主因(yīn)。在贷(dài)款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企业存(cún)款也有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落。4月居(jū)民资产再配置，银行(xíng)理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2形(xíng)成拖累。考虑到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百分(fēn)点(diǎn)，基数变(biàn)化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。3）居(jū)民存款同比(bǐ)少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多家中小银行下(xià)调(diào)挂(guà)牌存(cún)款利(lì)率、银行理(lǐ)财(cái)市场火热(rè)、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其驱动因素更多是家(jiā)庭资产的再(zài)配置，流向消费(fèi)规模可能(néng)较为有限。4）4月财(cái)政存款同(tóng)比大(dà)幅(fú)多增，但结合(hé)基建相(xiāng)关高频开工率和重大项目开工(gōng)金(jīn)额数据看，财政对实体经(jīng)济支持力度(dù)可能有(yǒu)所减弱。从(cóng)4月金融数据看(kàn)，房地产恢(huī)复(fù)仍然缓慢，此时(shí)若(ruò)财政基建(jiàn)支持(chí)力度(dù)不稳，可能导致(zhì)中国经济环(huán)比增长动能较快衰减。

　　目(mù)前社融(róng)增速回升幅度较(jiào)小，但与名义(yì)GDP增速对比看，货币政策对(duì)实体经(jīng)济的支(zhī)持还是比较有力的。即便按(àn)2023年中(zhōng)国(guó)名义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情(qíng)形（假设(shè)全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到(dào)2个点的(de)GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速也应(yīng)足(zú)够与之匹配。我们认为，后(hòu)续需通过(guò)财政加力、促进(jìn)上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个房地产修复(fù)、促进家庭(tíng)超(chāo)额储蓄动用等方式扩(kuò)大(dà)总需(xū)求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新增社融表现(xiàn)乏力

　　新增社融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿(yì)元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速持平于(yú)上月的(de)10％。考虑到去年同期疫情(qíng)多点散发、社融(róng)一度触“冰(bīng)”的低基(jī)数效应(yīng)，以及今年(nián)一季度“开门红(hóng)”期间社融月均同比多增(zēng)8200多亿(yì)的(de)亮眼表(biǎo)现，4月社(shè)融表(biǎo)现乏(fá)力“稳(wěn)信用”压力有所显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币信贷增势(shì)放缓，是4月社(shè)融骤(zhòu)降的(de)主要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿(yì)元，为2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅(jǐn)较2022年(nián)同期高815亿(yì)元）。不过(guò)，得益于(yú)出口边际(jì)回暖、人民币汇率(lǜ)相对稳(wěn)定，4月外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外融资(zī)和(hé)直(zhí)接融资基本延续了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业直(zhí)接融资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债(zhài)融(róng)资、非金融企(qǐ)业境内股(gǔ)票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去年同期，但(dàn)到(dào)期偿还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末，2022年(nián)10月推出的(de)500亿元民(mín)营企(qǐ)业债券(quàn)融资支持(chí)工(gōng)具（第(dì)二期）尚未开始投放(fàng)使用，相关政(zhèng)策支持还(hái)有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规(guī)模(mó)同比(bǐ)多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置(zhì)发(fā)力，政府(fǔ)债(zhài)融资规模较去年同期累计多增3114亿元。以财(cái)政预算数据看，2023年政府债融资(zī)的(de)总体规模与去年相当。但(dàn)不同之处在于，2022年在3月底就(jiù)已经下达剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余批次的地方债额(é)度，且提前批(pī)的剩(shèng)余(yú)发行额度不(bù)及万亿。如果(guǒ)近期(qī)下达地方债额度，按照往年节(jié)奏，经过地方政府项目额度分配、预(yù)算调整(zhěng)程(chéng)序，剩余批次地方(fāng)债可能至6月(yuè)中(zhōng)下旬才能发出，期间的“空档”可能会(huì)拖累政(zhèng)府债(zhài)融资(zī)表(biǎo)现(xiàn)。

• 　　三则，表外(wài)融资同比多增，持续对社(shè)融构成小幅(fú)支撑。其(qí)中，委托(tuō)贷(dài)款和信托贷款单月小幅(fú)新(xīn)增(zēng)，相(xiāng)比去年同(tóng)期分(fēn)别多(duō)增85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿(yì)元。在表内票据(jù)贴现(xiàn)减(jiǎn)少(shǎo)的(de)情况下，未(wèi)贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期(qī)降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款(kuǎn)为(wèi)7188亿元，比去年同期低点仅略有(yǒu)多增，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期(qī)均值(zhí)少(shǎo)增6237亿元(yuán)。各分(fēn)项从强到弱(ruò)排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷(dài)款 >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月(yuè)净偿(cháng)还规模达(dá)历(lì)史新(xīn)高，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期(qī)贷款(kuǎn)同(tóng)比少减，但较18年(nián)-21年(nián)同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比多增，但(dàn)略低(dī)于18年-21年(nián)同期均值(zhí)；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新(xīn)增人民(mín)币贷款上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个的最大(dà)问题(tí)仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷(dài)款，房(fáng)地产销售(shòu)低迷使其增(zēng)量(liàng)不足(zú)，居(jū)民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房(fáng)贷(dài)又雪上加霜。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季(jì)的数据，尚不能(néng)得(dé)出企业(yè)信贷需(xū)求(qiú)不足的结论。

• 　　一(yī)方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新(xīn)高，仍然能够有效发(fā)力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持(chí)低增(zēng)长（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据高(gāo)增长(zhǎng)形(xíng)成对比），也意味着目(mù)前企业贷款需求(qiú)或(huò)许尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初(chū)以来存(cún)款利率市场化改革较快推进(jìn)，这有助于缓解银行面临的净息差压(yā)力，增(zēng)强(qiáng)其支持实体经济的可持(chí)续(xù)性，能够为企业贷款利(lì)率的 进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　三(sān)

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面，从(cóng)历史规律看，每年前(qián)4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响较大(dà)，这可能是驱动其变(biàn)化(huà)的主要原因。另(lìng)一方面(miàn)，在企业(yè)贷款扩张的同时，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月(yuè)新增规(guī)模约1408亿(yì)元(yuán)，而21年、22年(nián)4月(yuè)企业存款(kuǎn)均在减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所(suǒ)回落。一(yī)方面，4月信(xìn)贷扩(kuò)张乏力，对M2的(de)支(zhī)撑(chēng)不强。另一方面(miàn)，居民资产再(zài)配置，银(yín)行理财(cái)规模(mó)重(zhòng)回扩张，对(duì)M2也形(xíng)成拖累。此外，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基数(shù)的变化也有(yǒu)较(jiào)强(qiáng)影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的首次(cì)同比少增，其(qí)驱动因素更多是家(jiā)庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费的规(guī)模可能较为有限。4月以来多家中小银行下调(diào)挂牌存款利(lì)率(lǜ)（据融360监测(cè)数据，4月份(fèn)农商行1年(nián)、2年(nián)、3年、5年期(qī)存款平均(jūn)利(lì)率分(fēn)别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理(lǐ)财市场需求火(huǒ)热，居民提前(qián)偿还(hái)房贷(dài)规模较高（4月(yuè)居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)净偿还规(guī)模达(dá)历(lì)史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政(zhèng)存款同比大幅(fú)多增4618亿元，去年同期留抵退(tuì)税推进存在一定影响(xiǎng)。但结合其他指标看(kàn)，财政对(duì)实体经济(jì)的支(zhī)持力度(dù)可能有所(suǒ)减弱，基(jī)建投资相关的高(gāo)频指标出现了下(xià)行的(de)苗头(tóu)（4月下旬以(yǐ)来，全国高炉开工率、电(diàn)炉开工率、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥(lì)青开工率等指标环比(bǐ)走弱），重大项目开工(gōng)金(jīn)额同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年(nián)4月全(quán)国各(gè)地重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目(mù)开(kāi)工总投资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环(huán)比(bǐ)下降34.0％，不及去(qù)年(nián)同期的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时如(rú)果财政基(jī)建支持(chí)力度不稳(wěn)，可能(néng)导致中(zhōng)国经济的环比(bǐ)增(zēng)长动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 上海为什么被称为魔都？传说......，上海为什么被称为魔都四大魔都分别为哪四个