他(tā)还(hái)表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年房(fáng)地产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要(yào)资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今(jīn)年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背景(jǐng)的房企，民营房企(qǐ)相对(duì)比较困难，所以整个(gè)行业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无(wú)论是在(zài)销(xiāo)售，还是融(róng)资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国资背(bèi)景的房企在资本市场表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国(guó)资背景的(含盐率怎么求公式，含盐率怎么求百分比de)民营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到(dào)如何挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视(shì)企业的(de)成(chéng)本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就(jiù)是它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行(xíng)业(yè)内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时(shí)满足上(shàng)述条件的房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有(yǒu)部(bù)分房(fáng)企出现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西(xī)藏(cáng)城(chéng)投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特(tè)色的国央(yāng)企房(fáng)企，其财(cái)务指标称得(dé)上完全健(jiàn)康的仍(réng)是少数(shù)。而(ér)更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这无疑又进一步考(kǎo)验(yàn)着(zhe)国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企(qǐ)储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于乐(lè)观的(de)预判未来市场，以及过(guò)于激(jī)进的扩张拿地(dì)节奏也有可能(néng)让房(fáng)企(qǐ)重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房(fáng)企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉(jué)到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在一线城市进(jìn)行(xíng)大举拿地(dì)，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的(de)33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了(le)快速的开盘利(lì)用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类(lèi)企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于(yú)它本身储备了(le)很多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另一(yī)方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时(shí)要出(chū)手，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩(kuò)张(zhāng)得太(tài)快，但未来的(de)两(liǎng)年市场没有想(xiǎng)象得(dé)那么(me)好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何(hé)来(lái)衡量一家房企的(de)扩张速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的净(jìng)负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩张得过(guò)于快速(sù)了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线”对(duì)房企(qǐ)的净负(fù)债率要(yào)求(qiú)不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净负债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债率(lǜ)持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖(hú)集团(tuán)等(děng)房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他(tā)们(men)是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看国央(yāng)企与民营房企，但在各维度的(de)实际(jì)表现上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹(chóu)。如(rú)国央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这样，国(guó)央企自(zì)然(rán)而(ér)然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构更加看好国央企，但(dàn)这也(yě)并不意(yì)味(wèi)着，民(mín)营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同样受到(dào)机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通股东中新进了(le)“中国工商(shāng)银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社(shè)保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴(bā)马资产管理有限公司(sī)就长期(qī)持有滨(bīn)江集团。根据一(yī)季报，该资产公司的几只产品合(hé)计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团含盐率怎么求公式，含盐率怎么求百分比的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年时间(jiān)，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下(xià)坡路”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房(fáng)企的滨(bīn)江集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表(biǎo)现等多维度都表现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一(yī)季报(bào)，今年一(yī)季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非(fēi)归(guī)母净(jìng)利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩(jì)的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江(jiāng)集(jí)团有近七(qī)成(chéng)营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的(de)营收比重只占到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的(de)本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突出表现，也让(ràng)滨江集(jí)团的房企排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲(chōng)进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家机构(gòu)的(de)集中调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等(děng)18家机构调研。

　　产业(yè)链(liàn)布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺(fǎng)、家(jiā)居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产产(chǎn)业链上的(de)中游环节，其上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下(xià)游应(yīng)用(yòng)行业主要(yào)包(bāo)括中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新盘开(kāi)工(gōng)不足导(dǎo)致(zhì)上(shàng)游(yóu)不被(bèi)看好，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法(fǎ)的思(sī)路渐渐(jiàn)移至(zhì)下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内装更新的需(xū)求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据(jù)充分(fēn)说(shuō)明了这一点(diǎn)，在(zài)新(xīn)房(fáng)销售(shòu)见(jiàn)顶之后(hòu)，家具消(xiāo)费的(de)增长却一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们(men)相对(duì)看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对下游细分中相(xiāng)关(guān)赛道(dào)龙头年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的(de)都是来自(zì)家(jiā)纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的公司(sī)，它们(men)分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄(qì)今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为(wèi)例，富(fù)安娜(nà)主要从事纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧(ōu)价(jià)值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了半(bàn)壁江山。需要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金都(dōu)是价值派基金(jīn)经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产产业链股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无(wú)论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司(sī)都(dōu)实现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗(luó)洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报(bào)均增(zēng)加了(le)持股(gǔ)，而这两(liǎng)只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东(dōng)中(zhōng)仅有的(de)两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制(zhì)家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛(sài)道公司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只(zhǐ)产品均登(dēng)榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来越被(bèi)机构(gòu)所青睐，不过这类标的大(dà)多(duō)在(zài)香港上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上海公募基(jī)金经理举(jǔ)例(lì)分(fēn)析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做到产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易一开(kāi)始是(shì)挣钱(qián)的(de)，后面因为保安(ān)这(zhè)些固定人员成本的(de)年(nián)度增长，不过(guò)服务(wù)没(méi)有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做(zuò)到(dào)提价(jià)难度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做(zuò)到(dào)到期之后提(tí)价率比较高，这跟(gēn)它的(de)定位和(hé)比较好的(de)服务是有关(guān)系(xì)的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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