“现在的房(fáng)地产(chǎn)很难再出现像过去十(shí)年的(de)系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化的(de)愈加明(míng)显(xiǎn)，让(ràng)机构和投资(zī)者的关注(zhù)度从板(bǎn)块向(xiàng)单个标的(de)转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来看(kàn)，无论是业绩(jì)，还(hái)是估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是(shì)反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地(dì)产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择(zé)，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满足以(yǐ)下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关(guān)注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾(qīng)向是不太愿意给(gěi)房企贷(dài)款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的(de)销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个行(xíng)业出现了一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面(miàn)都非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的(de)成本优势，更具体一(yī)点，就(jiù)是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的(de)最低(dī)水平(píng)；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是(shì)否是(shì)行业内最低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一(yī)家(jiā)房企的(de)综合(hé)成本(běn)。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了(le)“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”中多多担待是什么意思 多多担待是敬语吗(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍(réng)是少(shǎo)数(shù)。而更加值得(dé)注意的(de)是，在2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚至地(dì)方国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又进(jìn)一步考验(yàn)着国央(yāng)企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而(ér)言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助于(yú)房企储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能(néng)让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始在一(yī)线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块也(yě)实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会有更多(duō)的楼盘入市(shì)。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于(yú)它(tā)本身(shēn)储备(bèi)了(le)很(hěn)多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在(zài)一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速度(dù)让人(rén)感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间扩张(zhāng)的(de)民营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到机(jī)会时(shí)要(yào)出手，但(dàn)出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要(yào)小心(xīn)，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比(bǐ)“三(sān)道(dào)红线”对(duì)房企的净(jìng)负债率要(yào)求不(bù)得(dé)高(gāo)于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司(sī)净负债(zhài)率(lǜ)提高(gāo)到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在(zài)60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的(de)拿地策(cè)略的同时，也(yě)较好地(dì)控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等(děng)个(gè)别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准来看国央企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央(yāng)企(qǐ)确(què)实会更(gèng)胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资渠道(dào)也(yě)更(gèng)顺(shùn)畅，能够做到想融就融，这(zhè)样，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更(gèng)加(jiā)看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工(gōng)商银(yín)行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自(zì)身的(de)基(jī)本(běn)面表现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年(nián)时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州本土房(fáng)企的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年(nián)以来(lái)，滨江集(jí)团在业(yè)绩(jì)表现、销售(shòu)规(guī)模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现(xiàn)等多(duō)维(wéi)度(dù)都表现了(le)较强的增长势(shì)头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的(de)战略布(bù)局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)有近七成营(yíng)收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近(jìn)六成(chéng)。近(jìn)三(sān)年(nián)持续(xù)稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充(chōng)同(tóng)样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭(háng)州的(de)较突出表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司(sī)于5月10日(rì)接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供应商，而下(xià)游应(yīng)用行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用(yòng)品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息(xī)息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致(zhì)上游(yóu)不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国(guó)房地产行业在进入存(cún)量房时代，所以对地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居领域，我们(men)相对看好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越(yuè)来越大(dà)，随着时(shí)间的增(zēng)加，内装更新的需求也(yě)会越来越多。美国过去的数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却一直都很好。对于(yú)地产产业(yè)链，我(wǒ)们相(xiāng)对看好(hǎo)和内(nèi)装相(xiāng)关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家(jiā)居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基(jī)金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下游细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司(sī)，它们(men)分别是富(fù)安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计(多多担待是什么意思 多多担待是敬语吗jì)、生(shēng)产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司一季报(bào)的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，能(néng)够发现该(gāi)股(gǔ)早已(yǐ)成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁(bì)江山(shān)。多多担待是什么意思 多多担待是敬语吗需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风(fēng)光(guāng)一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居(jū)板(bǎn)块中年内表现(xiàn)最(zuì)好(hǎo)的是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的(de)十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理(lǐ)罗(luó)洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中(zhōng)他管理(lǐ)的广发(fā)策略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回报均增(zēng)加了(le)持股，而(ér)这两只产品(pǐn)也成(chéng)为(wèi)志(zhì)邦家居十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部(bù)三(sān)只产品均(jūn)登榜(bǎng)十大流(liú)通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何(hé)选择(zé)成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是比较高(gāo)的，每(měi)年到期的合(hé)同里(lǐ)提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过两(liǎng)三(sān)轮(lún)合同周期还(hái)能(néng)做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易一(yī)开(kāi)始是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这些固定人员(yuán)成(chéng)本的年度增(zēng)长，不过服(fú)务没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到(dào)提价难(nán)度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业(yè)内(nèi)做到到(dào)期(qī)之后(hòu)提价(jià)率(lǜ)比较(jiào)高，这跟(gēn)它的定位和(hé)比(bǐ)较好的服务是有关系的(de)。”他(tā)进(jìn)一(yī)步强调。

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