王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌(diē)至过度低估时，股息(xī)率相应提升，会吸引(yǐn)绝对收(shōu)益资金买入，股价也逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上(shàng)涨半(bàn)年，又一(yī)次因绝(jué)对(duì)收(shōu)益资金(jīn)追逐高股息而上涨。1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间>

　　但事实(shí)上，银(yín)行业经营层面，也已经(jīng)悄(qiāo)然发(fā)生一些向好(hǎo)的变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大家觉(jué)得银行股是这几(jǐ)天才开(kāi)始(shǐ)上涨(zhǎng)，那(nà)么(me)就(jiù)大错(cuò)特(tè)错了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已(yǐ)经持(chí)续上涨了足足(zú)半年时(shí)间了……

　　这段时间的银(yín)行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非常可观。当然，中间也不是一帆(fān)风顺，2022年10月银行股(gǔ)快速下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲高(gāo)回落，调(diào)整了(le)近两个(gè)月时间，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后于3月底开始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第一(yī)次发生。过去(qù)银行股的大行情，都是(shì)在悄(qiāo)无(wú)声息中默默上涨的，因为(wèi)银(yín)行(xíng)股平时关注度并不高。等到因几根大(dà)线性而吸引大家来(lái)关注时，已经(jīng)涨(zhǎng)幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似的(de)事情(qíng)是2014年。或(huò)许经(jīng)历(lì)过的人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外(wài)的“双降”（降息(xī)、降准(zhǔn)），金融股(gǔ)拔地(dì)而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在(zài)3月(yuè)见底，然后不(bù)声不响(xiǎng)地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有(yǒu)类似的情况：没有明(míng)确利(lì)好，没有(yǒu)明确新闻，银行股却(què)自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行(xíng)情归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果(guǒ)确实没有实质性利好，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到(dào)很多资(zī)金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于银行盈利能力非常稳(wěn)定，估值低往(wǎng)往意味着股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而(ér)若PB低至(zhì)一定(dìng)水平时，股息率就会(huì)非常(cháng)诱人。比如近(jìn)年(nián)来(lái)，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算出(chū)来的(de)股息率高达6.6％，非常(cháng)可观(guān)。

　　这就好比一(yī)只票息(xī)率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如果(guǒ)盈利能力保持，则(zé)后(hòu)续每年(nián)收(shōu)取6.6％的“利息”，如果股价上(shàng)涨，还(hái)能享受(shòu)资本利得。当然，如果股价再跌，或(huò)盈(yíng)利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会(huì)遭(zāo)受损失。但由(yóu)于ROE已(yǐ)在底(dǐ)部(bù)，近期很(hěn)难(nán)再(zài)降(jiàng)了。因此，这就非常像一张可转债，其市价(jià)下跌时，会有个(gè)估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票(piào)息(xī)率高到(dào)一(yī)定(dìng)程度(dù)，显著高过一些资金的成本，那(nà)么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个隐形的“估(gū)值底”，当(dāng)估值低(dī)至一(yī)定水平时(shí)，股(gǔ)息率诱人，就(jiù)会有人参与。

　　当然，这个估值底在(zài)某些情况下会被打破(pò)，即因为(wèi)一些负面因(yīn)素的存(cún)在，导致(zhì)市场(chǎng)先生觉得银行股的(de)估值或盈利能力还(hái)将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的(de)底(dǐ)部，可能并没有(yǒu)什么实(shí)质利好，就是有(yǒu)些看中股息(xī)率的资(zī)金默默(mò)买入(rù)，把底部给买出来了。

　　这是些什么样的(de)资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就是以股票型公(gōng)募基金1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间为代(dài)表的(de)机构投资(zī)者。因为他(tā)们(men)的考核要(yào)求是(shì)相(xiāng)对收益，因此在(zài)大多数时(shí)候，他们不会因为(wèi)股息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己基金的(de)基准，或者战胜可(kě)比基金同仁。所以，即使股息率高，他们也很(hěn)难做出赚取股息率的(de)决策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银行股从底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基(jī)金参与很低(dī)，这次也不例外(wài)。

　　从数据上也(yě)可验证：从33家银行(xíng)股(gǔ)2022年(nián)底基金(jīn)持(chí)仓比重来看，比重越低(dī)，期间(jiān)（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重(zhòng)越(yuè)高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募(mù)基金，其他类似(shì)考核(hé)的机构投资(zī)者也是类(lèi)似。

　　从(cóng)数据上看，我们(men)确(què)实看到(dào)，2023年第一季(jì)度较上年末，大部分A股(gǔ)银行(xíng)股的基金持(chí)仓比(bǐ)例是下降的，有些个股(gǔ)甚至降幅不(bù)小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行(xíng)指数走了个过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时(shí)间刚好是(shì)人工智能概念股大涨(zhǎng)，因此机(jī)构投资者有可能(néng)是卖(mài)出银行等股票(piào)，换仓至(zhì)计算机股票）。到(dào)了4月初，人工智(zhì)能等板块行(xíng)情(qíng)回落后(hòu)，银行(xíng)股重拾(shí)升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加(jiā)速(sù)。春节后的(de)这(zhè)段时间，银行股刚好(hǎo)和人工智能走出了一个完美的“对称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外资、自营、保险、资管等(děng)，则可(kě)能是买入的。因为这(zhè)些资金不考核(hé)相对收益，更多的(de)是追求(qiú)绝对收益，因(yīn)此(cǐ)有可能是(shì)高股息股票的青(qīng)睐者。

　　而决定他们买入的(de)因素中，资金成本应该是个重(zhòng)要因(yīn)素。目前(qián)，我国(guó)近期市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)较低、资金充(chōng)沛，其(qí)他可替代的投资(zī)机(jī)会(huì)较少(shǎo)，因此股息率显得诱(yòu)人。同时，美国加息接(jiē)近尾声，他们的资金成本也有(yǒu)望下行，我国高股息股(gǔ)票也有吸引力。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验(yàn)证。

　　从2023年一季度情况来看(kàn)，外资确(què)实(shí)在买入(rù)大行(xíng)，并且数量(liàng)还不少。不(bù)过保(bǎo)险资金却是(shì)有进(jìn)有出(chū)，这(zhè)一点有(yǒu)点与我们预期不符。基金主(zhǔ)要(yào)在卖出。此外(wài)，还(hái)有些一(yī)般法人、其他投资者在(zài)买入。

　　（一季度各类投(tóu)资(zī)者持股(gǔ)变化数；单位(wèi)：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论(lùn)大致成立(lì)，即(jí)：在银行(xíng)股估(gū)值极低的时候，追求绝对(duì)收益的资(zī)金(jīn)买入了高(gāo)股(gǔ)息率的个(gè)股。

　　从散(sàn)点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这(zhè)次行情，和历史上很多次银行底(dǐ)部启动一(yī)样，很可能是青(qīng)睐高(gāo)股息率的资金，买入低(dī)估值、高股息率的(de)银行股。而他们(men)的口(kǒu)味与公(gōng)募基(jī)金(jīn)刚好是相反的(de)。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了(le)过去半年的银行股(gǔ)行情，是(shì)追(zhuī)求绝对收(shōu)益的(de)资金，买(mǎi)入了(le)高股息率的银(yín)行股。眼下，很多银行股股(gǔ)息率依然较(jiào)高，而资金面(miàn)依(yī)然宽松，那么这(zhè)些高(gāo)股息率股票对绝对收益资金(jīn)依然(rán)是有吸(xī)引力的。

　　那么在银行业的(de)经营(yíng)层面，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在(zài)3月曾经(jīng)提出，过(guò)去三年期间的(de)一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已(yǐ)经出现调整的迹象，银(yín)行业将要进入新的(de)均衡格局。比如(rú)，在普惠(huì)小(xiǎo)微(wēi)领(lǐng)域，过去几年大行(xíng)承担了一些监管要(yào)求，每年普惠小微信(xìn)贷(dài)的增长(zhǎng)非常快，投放利率很低(dī)，这对(duì)小微金融市(shì)场格(gé)局造(zào)成了较大影(yǐng)响，尤其是对(duì)一(yī)些原(yuán)来从事小微业务的中小银(yín)行造成(chéng)压力(lì)。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新(xīn)均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保(bǎo)监会办公(gōng)厅发布《关于2023年加力(lì)提升(shēng)小(xiǎo)微企(qǐ)业(yè)金融(róng)服(fú)务质量的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调(diào)整。比如，不(bù)再提“两增”（指(zhǐ)单户授信总额1000万元以下小(xiǎo)微(wēi)企业(yè)贷款同比增速不低于各项贷款(kuǎn)同比增速(sù)，有贷款余额(é)的户数(shù)不低于上(shàng)年(nián)同(tóng)期(qī)水(shuǐ)平）要求，不再(zài)刚性要求降低小微(wēi)信贷利(lì)率，而(ér)是(shì)要(yào)求“合理(lǐ)确定贷款(kuǎn)利(lì)率”，不(bù)再(zài)提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了(le)小(xiǎo)微金融领域，其(qí)他方面的工作要求也陆(lù)续从(cóng)过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢(màn)回(huí)归(guī)至常态化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净(jìng)息差显著回(huí)落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润底线。因(yīn)为银(yín)行(xíng)业需要(yào)留存一(yī)定(dìng)的利润(rùn)用于(yú)补(bǔ)充资本，进而支(zhī)持(chí)下(xià)一(yī)期的信贷投放(fàng)，因此利润(rùn)并不是(shì)越低越好，需要(yào)维持一个合(hé)理利润(rùn)。而目前盈利能(néng)力(lì)已经(jīng)接(jiē)近这一底线，所以政(zhèng)策也(yě)会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行(xíng)的(de)合(hé)理利润和(hé)合理息差

　　可见，行业的一些(xiē)情况已(yǐ)经悄悄发生变化了。

　　那(nà)么(me)，有没有一(yī)种可(kě)能：那些(xiē)买入高股(gǔ)息(xī)股票的投(tóu)资者中，真(zhēn)有些先知先(xiān)觉(jué)者，已经嗅到(dào)了(le)不一(yī)样(yàng)的味道？

　　本文(wén)为(wèi)金融业研究方法探讨。本文不(bù)是证(zhèng)券研(yán)究报(bào)告(gào)，不构(gòu)成任何投资(zī)建议，涉及个股也(yě)仅(jǐn)为举(jǔ)例或(huò)陈述(shù)事实(shí)之用(yòng)，不代表我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建(jiàn)议请参考(kǎo)我们的(de)研究报告。