金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的(de)一封声明，让城投债成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已(yǐ)经越(yuè)来越被重视。如(rú)何如(rú)何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文(wén)称，地(dì)方债包(bāo)括地方(fāng)一般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债(zhài)在内(nèi)的(de)各种隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地(dì)方债(zhài)的主要(yào)持有者(zhě)，他们(men)普遍担心(xīn)的(de)还是城投债务、非标等地(dì)方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期(qī)贵州省政府发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能(néng)力(lì)已无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政(zhèng)缩水的背景下，地(dì)方政府的财权(quán)与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高(gāo)的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债务(wù)余(yú)额的比例关系。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保持(chí)。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议(yì)给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地(dì)方(fāng)政府“化债(zhài)”。如帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商(shāng)业银行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示(shì)这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以下文字来源李迅雷金融(róng)与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要(yào)体现形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明(míng)确(què)城投(tóu)债(zhài)与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府(fǔ)投融资机构转变为(wèi)市场化运营(yíng)主体，地方政府不(bù)再对城投(tóu)债兜底。但实际上市场仍然把城投(tóu)债看(kàn)作由地方政府背书(shū)的高(gāo)信用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地方政府下设(shè)的投融资(zī)机(jī)构，很难完全独(dú)立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投(tóu)的债务主要包(bāo)括向银(yín)行借款和发行债券融资这(zhè)两(liǎng)种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一(yī)种债权融资(zī)的规(guī)模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估(gū)计在(zài)13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城(chéng)投有息债(zhài)务(wù)快速(sù)扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元增(zēng)长了(le)7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台发(fā)债余(yú)额(é)的增长

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债(zhài)务(wù)的主要体现形式，规模(mó)明显超过地方(fāng)政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方政府背书的高等级(jí)信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市(shì)场对(duì)地方政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱的东北、中西部(bù)省(shěng)份，城投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍高于东部发(fā)达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对(duì)河(hé)南省乃(nǎi)至全国的信用债市(shì)场都造(zào)成负(fù)面冲击(jī)，信用分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被(bèi)边缘化(huà)。例如青海、云南(nán)和天津等(děng)近几年融资成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利(lì)率降幅也明(míng)显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好(hǎo)明显下降。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确(què)保城(chéng)投债(zhài)的(de)按时兑付。因为违(wéi)约(yuē)不仅(jǐn)不能(néng)解决债务(wù)没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课问题，反(fǎn)而会恶化区域(yù)信用环(huán)境，导致地方国企融资难(nán)、融(róng)资贵(guì)。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府部(bù)门仍(réng)需要持续举债来实现经济(jì)平稳(wěn)增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能够具(jù)备低(dī)成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政策上大(dà)力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低(dī)债务成(chéng)本(běn)，让债务更加容(róng)易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央(yāng)给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员会第五次会(huì)议(yì)第(dì)00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定(dìng)及(jí)操作细(xì)则(zé)，探索国有权益份(fèn)额规范化(huà)退(tuì)出的有效方式和途径，充分(fēn)发挥(huī)有限(xiàn)合(hé)伙企业的优势，助(zhù)力(lì)国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务(wù)，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化债(zhài)”：没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按(àn)当时市(shì)价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的(de)关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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