金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的(de)一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点，当(dāng)前地(dì)方债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿(cháng)债(zhài)能力已经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发(fā)文称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和包括城投债在(zài)内的(de)各(gè)种隐形(xíng)债，其规模(mó)究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增(zēng)长迅猛。包括(kuò)银行、保(bǎo)险、基金等在内(nèi)的(de)机(jī)构投(tóu)资者(zhě)是地方(fāng)债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究(jiū)中(zhōng)心(xīn)提出，“化(huà)债工作推进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自身能力已无法(fǎ)得到有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背(bèi)景下，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出(chū)来。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠(gāng)杆(gān)率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要(yào)调整中央和地方之间(jiān)债务余额(é)的(de)比例关系(xì)。“今(jīn)后应加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司还(hái)没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期限（非债(zhài)券类(lèi)日本最想干掉的国家，日本最恨哪个国家债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或(huò)商业(yè)银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债(日本最想干掉的国家，日本最恨哪个国家zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要(yào)体现形式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行的公(gōng)司债券(quàn)和中期票据(jù)。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府投融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场化运营(yíng)主体，地方政府不再对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常(cháng)都(dōu)是地(dì)方政府下设的投融资(zī)机构，很(hěn)难(nán)完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包括(kuò)向银行借款和(hé)发(fā)行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为(wèi)主，但后一种债权融(róng)资的(de)规模也(yě)不小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务快速(sù)扩张，每年(nián)增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方债(zhài)务的(de)主要体现形式，规模(mó)明显超过地方(fāng)政府的(de)一(yī)般债和专(zhuān)项债之和(hé)。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平(píng)台的债券余额大约为13.8万(wàn)亿(yì)元，迄今并无违约(yuē)日本最想干掉的国家，日本最恨哪个国家案(àn)例，说明城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背书的(de)高(gāo)等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷(dài)款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地方(fāng)政(zhèng)府债务增长和(hé)财政收入(rù)增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱(ruò)的东北(běi)、中西部省份，城(chéng)投债的收(shōu)益率(lǜ)普(pǔ)遍(biàn)高于(yú)东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的情(qíng)况更(gèng)加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤债(zhài)违(wéi)约之后，对(duì)河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国的信用债市场都(dōu)造成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经(jīng)济(jì)偏弱区(qū)域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南(nán)和天津(jīn)等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加权平均票面(miàn)利(lì)率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在(zài)经济复苏(sū)不(bù)及(jí)预期(qī)的背景下，投资者的(de)风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确(què)保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域(yù)信用环境，导致地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现(xiàn)经济(jì)平(píng)稳增长，需(xū)要(yào)保持政府信用，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增(zēng)强城投(tóu)债权人(rén)的持(chí)有信(xìn)心，首先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能够具备(bèi)低成本(běn)的借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁(shuí)家(jiā)的孩(hái)子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政(zhèng)府可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予政(zhèng)策上的(de)支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国(guó)资委(wěi)在对政协十三届全国委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适(shì)时出台制度规定及操(cāo)作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得收入偿还(hái)债务(wù)，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集(jí)团两(liǎng)次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公司还没(méi)有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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