5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日首过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访(fǎng)多位投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等(děng)ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素(sù)就是(shì)积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下过生日小寿星一般指几岁,十八岁可以叫小寿星吗，18岁生日可以叫小寿星吗(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可能独(dú)领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样(yàng)的(de)布(bù)局(jú)可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一(yī)步(bù)上(shàng)涨的(de)催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实(shí)公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能(néng)成(chéng)为两大(dà)明(míng)显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上变化的(de)机会，比(bǐ)如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会(huì)进入一(yī)个提(tí)质增效(xiào)、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的(de)成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始重视(shì)中特估的(de)投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管(guǎn)理价值(zhí)导(dǎo)向(xiàng)变化(huà)，我们判断经(jīng)营(yíng)成(chéng)果随之改变(biàn)是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只基(jī)金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在加(jiā)大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需(xū)要实地(dì)考察国央(yāng)企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有(yǒu)国央企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化(huà)，结合(hé)行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国(guó)元素(sù)和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司，一(yī)直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的(de)变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的(de)变(biàn)化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造，以适应(yīng)现实的(de)需(xū)要(yào)。明确(què)该(gāi)体系的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进估(gū)值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出(chū)发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的(de)单一(yī)价(jià)值估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来(lái)国资委指导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探(tàn)索，结(jié)合(hé)国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上(shàng)市公司(sī)环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素(sù)对企业(yè)稳健(jiàn)成(chéng)长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的(de)科学性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略构(gòu)建(jiàn)等(děng)实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经费投(tóu)入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是(shì)估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为(wèi)其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论(lùn)和判(pàn)断的(de)影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金首席(xí)经(jīng)济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探(tàn)索，目前(qián)尚(shàng)没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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