“现在的房地产(chǎn)很难再(zài)出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从板块向单(dān)个(gè)标的(de)转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最底部，而(ér)且是反复地(dì)杀到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半(bàn)天，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个基准(zhǔn)：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾向是不(bù)太愿意(yì)给(gěi)房企贷(dài)款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自(zì)新盘的销售(shòu)。但今(jīn)年新房的销售情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能(néng)从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出现了一个(gè)很明显的分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方(fāng)面都(dōu)非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企(qǐ)在(zài)资(zī)本市场表(biǎo)现(xiàn)相对较好，但没有国(guó)资背景的民营房企(qǐ)股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重(zhòng)视企(qǐ)业(yè)的(de)成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债率）是不(bù)是行业内的最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业(yè)内(nèi)最(zuì)低(dī)的；建安(ān)成(chéng)本是(shì)否也是业内(nèi)最低的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件的房企(qǐ)并不多。即便是在(zài)国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了(le)“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久外(wài)，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健特(tè)色的国(guó)央企房企，其财务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数(shù)。而更(gèng)加(jiā)值(zhí)得注意的(de)是，在(zài)2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国(guó)央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助(zhù)于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市(shì)场，以及(jí)过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前(qián)的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房(fáng)企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉到机会来了(le)，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进行(xíng)大(dà)举(jǔ)拿地，净(jìng)负(fù)债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这类企业就(jiù)符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二线城市；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房(fáng)企的(de)扩张(zhāng)速(sù)度(dù)让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张(zhāng)的民营(yíng)企业的影子。虽然(rán)说，见到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个(gè)比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的(de)净负债(zhài)率要求(qiú)不得(dé)高于100％要更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极(jí)的(de)房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的(de)同时，也(yě)较好地控制(zhì)了公司的(de)扩张(zhāng)速度与(yǔ)净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他(tā)们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企，但在(zài)各维度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民(mín)营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也并不意味着，民营(yíng)企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一(yī)季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景(jǐng)顺长城(chéng)中国(guó)回报(bào)灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年(nián)开始，百亿(yì)私(sī)募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年(nián)以来的近三年(nián)时(shí)间(jiān)，房地产市场整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维(wéi)度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能(néng)保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年(nián)持(chí)续(xù)稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持(chí)续稳居杭(háng)州的本(běn)土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表(biǎo)现，也(yě)让滨(bīn)江(jiāng)集团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房(fáng)企(qǐ)第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构(gòu)的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量(liàng)赛道(dào)

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而下游(yóu)应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开(kāi)发环节(jié)与上游材料(liào)端息(xī)息相关，新盘(pán)开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费(fèi)属性的家(jiā)装(zhuāng)家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民(mín)保(bǎo)有的住(zhù)房规模越来越大，随着时(shí)间的增(zēng)加，内装中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久更新的(de)需求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新(xīn)房销售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增长(zhǎng)却一直都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发、设(shè)计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销(xiāo)售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报(bào)告(gào)显(xiǎn)示(shì)，报告期内(nèi)，富(fù)安娜(nà)实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大流(liú)通股股东来(lái)看，能够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和(hé)私募的明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都是价值派基(jī)金经(jīng)理曹(cáo)名长在管(guǎn)的产品，首季其同时(shí)重仓(cāng)的房地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)中通中转站一般会停多久的车 快递中转站一般会停多久苏进(jìn)程缓慢等多(duō)因素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家居(jū)板块中(zhōng)年内表(biǎo)现最好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经(jīng)超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看(kàn)，无论(lùn)是(shì)营收还是(shì)归母净(jìng)利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏(hóng)回(huí)报均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的(de)两只公募。有意(yì)思的是，他(tā)似(shì)乎对(duì)于定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管(guǎn)理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物业股也越来越(yuè)被机构所(suǒ)青睐(lài)，不过(guò)这(zhè)类(lèi)标的大多在香港(gǎng)上市(shì)，如(rú)何(hé)选择(zé)成为难(nán)题。对此，前述(shù)上海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱(qián)很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公司(sī)还是希望(wàng)挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服(fú)务为(wèi)例(lì)，它在中(zhōng)高端(duān)楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到期(qī)之后(hòu)，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因为物(wù)业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是挣钱的，后面因(yīn)为保(bǎo)安(ān)这些固(gù)定人员成本(běn)的年度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特别好，客(kè)户没有那么(me)满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业内做到到(dào)期(qī)之后提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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