王剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度低估时，股息率相应提升，会吸引绝对收益资金买入，股价也(yě)逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金(jīn)追(zhuī)逐(zhú)高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上(shàng)，银行业经营层面，也已经悄然发生一些向好的(de)变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉得银(yín)行股是这几(jǐ)天才开始上涨，那么就大错(cuò)特错了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股(gǔ)涨幅(fú)达到27％，其中(zhōng)部分银行股(gǔ)涨幅甚至达到(dào)50％以(yǐ)上，非(fēi)常(cháng)可观。当然，中(zhōng)间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行股(gǔ)快(kuài)速(sù)下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却冲(chōng)高回(huí)落(luò)，调整了近两(liǎng)个月时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后于3月底(dǐ)开(kāi)始上涨，近期加(jiā)速上涨。

　　这种事情并不是第一次(cì)发生。过(guò)去银(yín)行股的大行情，都是在悄无声(shēng)息(xī)中默(mò)默(mò)上(shàng)涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到(dào)因几根大线性(xìng)而吸引大(dà)家来关(guān)注(zhù)时，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似的(de)事情是2014年(nián)。或许经历过(guò)的人都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因为(wèi)一次比较意(yì)外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在此之前，银行指标大约在3月见(jiàn)底，然(rán)后不声不(bù)响地开始回升，到丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗11月时，8个月(yuè)左(zuǒ)右(yòu)时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也(yě)有类似(shì)的情况：没有明确(què)利好，没(méi)有(yǒu)明确新闻，银行股却自己慢(màn)慢(màn)从底部爬(pá)起(qǐ)来(lái)了。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归因(yīn)并不容易，因为(wèi)很难验(yàn)证。如(rú)果(guǒ)确实(shí)没有(yǒu)实质性(xìng)利好，那(nà)么只(zhǐ)能从资金面去猜测：可能是估值便(biàn)宜(yí)到很多资金愿意出手(shǒu)了。由于银行(xíng)盈(yíng)利能力(lì)非常稳(wěn)定，估(gū)值低往(wǎng)往意味(wèi)着股息率(lǜ)高(gāo)。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则(zé)股(gǔ)息率(lǜ)越高。

　　而若PB低(dī)至一定水平(píng)时(shí)，股(gǔ)息率就会非常诱人(rén)。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分红率30％左(zuǒ)右，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那么计(jì)算(suàn)出来(lái)的股(gǔ)息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就(jiù)好比一(yī)只票息率(lǜ)6.6％的可(kě)转债。如(rú)果盈利能力(lì)保(bǎo)持，则后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利得。当然(rán)，如果股价(jià)再跌，或盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底(dǐ)部，近(jìn)期很难再降(jiàng)了。因此，这就非常像一(yī)张可转债，其市价下跌时，会(huì)有(yǒu)个估值下限，即“债(zhài)券价值”。

　　于是，其投资(zī)价值就出(chū)来了。如果这张“可转债”的(de)票息(xī)率高到一定程度(dù)，显著高过一些资金的成本，那么这些资(zī)金自然(rán)愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成(chéng)一个隐形的“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值(zhí)低至一定水(shuǐ)平时(shí)，股息(xī)率(lǜ)诱(yòu)人(rén)，就会有人参与。

　　当然，这(zhè)个(gè)估值(zhí)底在某些情(qíng)况下会被打破(pò)，即(jí)因为一(yī)些负面因素的存在，导致市场先生觉得银行股(gǔ)的估值(zhí)或(huò)盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底部，可能并没有什么实(shí)质利好，就是有些(xiē)看(kàn)中股息(xī)率的(de)资(zī)金(jīn)默默买(mǎi)入，把底部给(gěi)买(mǎi)出来了。

　　这是些什么样的资(zī)金呢？

　　首(shǒu)先可以排除的就是以(yǐ)股票型公募基金为代(dài)表的机构投(tóu)资者(zhě)。因为他(tā)们(men)的(de)考核要求是相对收益，因(yīn)此在(zài)大多数时候(hòu)，他们不(bù)会因(yīn)为股(gǔ)息率诱(yòu)人而(ér)买入，他们的任务是战(zhàn)胜自(zì)己基金(jīn)的基准，或者战(zhàn)胜可比基(jī)金同仁。所以，即使股息率高，他(tā)们也(yě)很难(nán)做出赚取股息率的决策，这不是他们的(de)考核目标(biāo)。

　　因此，银(yín)行股从底部开始悄悄(qiāo)上涨的(de)这段时间，公募基金参与很低，这次也不(bù)例(lì)外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验证：从33家银行股2022年(nián)底基(jī)金持(chí)仓比重来看，比重越低，期间(jiān)（过去(qù)半(bàn)年，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除了公募基金，其(qí)他类似考核的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们(men)确实(shí)看到，2023年(nián)第一季度(dù)较(jiào)上年末，大(dà)部(bù)分A股(gǔ)银行股的基金持仓比例是下(xià)降(jiàng)的，有(yǒu)些个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股比(bǐ)重(zhòng)降幅；单位：个(gè)百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季(jì)度(dù)，银(yín)行指数走了(le)个过(guò)山车，先是上涨，然后春节后下(xià)跌(diē)（这(zhè)段时间刚好(hǎo)是人工智能(néng)概念股(gǔ)大(dà)涨(zhǎng)，因此机构投(tóu)资者有可能是(shì)卖(mài)出银行等股票，换(huàn)仓至(zhì)计(jì)算机股票）。到了4月(yuè)初，人(rén)工智能等板(bǎn)块行情回(huí)落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后(hòu)的这段时(shí)间，银行股刚好和人工(gōng)智能走出了一个(gè)完美的“对称”走(zǒu)势。

　　而(ér)其(qí)他投资者，比如个人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能(néng)是(shì)买入(rù)的。因为这些资金不(bù)考核相对收(shōu)益(yì)，更多的是追(zhuī)求绝(jué)对收益(yì)，因此(cǐ)有可能是(shì)高股息股票的(de)青睐(lài)者。

　　而决定(dìng)他们买入的因素中，资金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我(wǒ)国近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其他可替代的投资机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加息接近(jìn)尾声，他们的资(zī)金成(chéng)本也有望下(xià)行，我(wǒ)国(guó)高股(gǔ)息(xī)股票(piào)也(yě)有吸引力。

　　然(rán)后我们通(tōng)过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资(zī)确实在买入大(dà)行，并(bìng)且数量还不少。不过(guò)保险(xi丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗ǎn)资金却是有(yǒu)进有出，这一点有(yǒu)点与我们预(yù)期不符。基(jī)金(jīn)主要在(zài)卖(mài)出。此外，还有些一般法人、其他投资者在(zài)买入。

　　（一季度(dù)各(gè)类投(tóu)资者持股变(biàn)化数；单(dān)位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大致成立，即：在银(yín)行(xíng)股估值极(jí)低的(de)时候，追求(qiú)绝对(duì)收益的资金买入了(le)高(gāo)股息率的个(gè)股。

　　从散(sàn)点图上(shàng)也可以清(qīng)晰看到这(zhè)一点：

　　因(yīn)此，这(zhè)次行情，和历史上很多次银行(xíng)底部启动(dòng)一(yī)样，很可(kě)能是青睐高(gāo)股息(xī)率(lǜ)的资金，买入低估值、高(gāo)股息(xī)率(lǜ)的(de)银行股。而(ér)他们的口味与公(gōng)募基金(jīn)刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了过去(qù)半年的银行股行情，是追(zhuī)求绝对收益的资金，买入了高股息率的银行股(gǔ)。眼下(xià)，很多银行(xíng)股股息率依然较高，而资金面依(yī)然(rán)宽松，那么(me)这些高股息率股票(piào)对绝对收益资(zī)金依然是有吸引力的。

　　那么在(zài)银行业的(de)经营层面，有没有实质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出，过去三年期(qī)间的一些(xiē)特殊(shū)政策，已经出现调整的迹象，银行(xíng)业(yè)将要(yào)进入新的均衡格局。比如，在普(pǔ)惠小微(wēi)领域，过去几(jǐ)年(nián)大行承担了一些监管要求，每年普惠小(xiǎo)微信贷(dài)的增长非(fēi)常(cháng)快(kuài)，投放利(lì)率很(hěn)低(dī)，这对小微金融市(shì)场格局造成了较大影响，尤其(qí)是对一些原来(lái)从事小微业务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金(jīn)融逐步达到(dào)新(xīn)均衡(héng)

　　而在(zài)4月(yuè)27日，银保监会办公厅(tīng)发布(bù)《关(guān)于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工作(zuò)要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增(zēng)”（指(zhǐ)单户授信总额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷(dài)款同比(bǐ)增速(sù)不低于各项贷(dài)款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有贷款余额的户数(shù)不低于上年同期(qī)水平）要求，不再刚性要求降低小微(wēi)信贷利率(lǜ)，而是要求“合理确定(dìng)贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微(wēi)金融领域，其他(tā)方(fāng)面的工作要求也(yě)陆续从过去三年的阶段性政策(cè)，慢(màn)慢回归(guī)至常(cháng)态化。

　　而(ér)银行业这几年由于净(jìng)息差显著回(huí)落(luò)，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接近合理利润底(dǐ)线。因(yīn)为银行业需(xū)要留存一定的(de)利润用于补充资本，进而支(zhī)持下一期(qī)的信(xìn)贷投(tóu)放，因此利润并不是越低越好，需要维持一个(gè)合理利润。而目前盈利能力已经接近这一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利润和(hé)合理息差(chà)

　　可见(jiàn)，行业的(de)一(yī)些情况已经悄悄发生变化了(le)。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能：那(nà)些买入高(gāo)股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经(jīng)嗅(xiù)到了不(bù)一样的味道(dào)？

　　本文(wén)为金融业研究方法探(tàn)讨。本文不是证(zhèng)券研究报(bào)告，不构成任何投资建议，涉及个股(gǔ)也仅为举例或(huò)陈(chén)述事实(shí)之用(yòng)，不代表(biǎo)我们(men)对他们的证券或产(chǎn)品的(de)推荐(jiàn)。具体(tǐ)投资建议请(qǐng)参(cān)考(kǎo)我们的研(yán)究报(bào)告(gào)。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗