来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济(jì)回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于疫后复苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形势好转，出(chū)行(xíng)需求释放催化下游消费(fèi)回暖(nuǎn)。从(cóng)行业(yè)表现(xiàn)看，制造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动(dòng)去(qù)库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原(yuán)材料加(jiā)工；服务业(yè)中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐(cān)饮、房地产等线下(xià)活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情前(qián)仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落预期逐步兑现，消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级将成为推动下一阶段(duàn)国内经济复苏(sū)的主线(xiàn)。

　　制(zhì)造(zào)业(yè)、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，制(zhì)造(zào)业，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、房地产等(děng)行业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而(ér)投资疲弱的特点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看(kàn)，今年3月，制造(zào)业(yè)各(gè)行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业(yè)景气(qì)度(dù)边际改善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业(yè)景气度较高(gāo)，部分行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业(yè)仍然(rán)受(shòu)到价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利驱动。需求(qiú)方(fāng)面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务消(xiāo)费需求得以释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加快推(tuī)进，生产(chǎn)端快速恢复(fù)，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度(dù)居(jū)民收入向上修复，消(xiāo)费倾向明(míng)显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间(jiān)水平(píng)，同时信贷数据指向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持(chí)续修复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与出行及地产后周期相(xiāng)关的可选消费也有望进一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级路径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复(fù)，企业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢(huī)复力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海(hǎi)外需(xū)求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但不同于海外国家疫后复苏(sū)的规(guī)律，本轮国内疫后复苏(sū)发生在外需(xū)回(huí)落、国内经济(jì)转向高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆(gān)”的过程(chéng)中，因(yīn)此驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业(yè)分(fēn)化特征明(míng)显。因此，我们(men)重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前(qián)各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现(xiàn)来看，今年(nián)一季度制造(zào)业、交通运输(shū)业、房地产业景(jǐng)气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年为基期计算各年份的(de)复合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与(yǔ)近年来加快(kuài)建(jiàn)设农业强国，推进农(nóng)业农(nóng)村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度(dù)第二(èr)产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏(sū)，增加(jiā)值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与去年下半年之后外需转弱、居(jū)民商品消(xiāo)费(fèi)恢复偏慢有关。而(ér)建筑业(yè)景气(qì)度明显回落，增加(jiā)值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产(chǎn)新开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年一季度(dù)第(dì)三产业(yè)增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前(qián)仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受益(yì)于居民出行活动恢复，交通(tōng)运输(shū)、仓储和(hé)邮政业增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向(xiàng)供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今(jīn)年一季度(dù)房地产业增加(jiā)值增速(sù)回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气(qì)度的(de)观(guān)测，我们采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增(zēng)加值增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分别作(zuò)为供需(xū)的衡量(liàng)指(zhǐ)标。主要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行(xíng)业自2019年以来的月度数据，首先将各行业增加值(zhí)增速(sù)调(diào)整(zhěng)为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位(wèi)数(shù)水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造业各(gè)行(xíng)业景气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏(sū)皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思初(chū)期，供(gōng)给端修复好于需求端(duān)，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期相(xiāng)关的(de)行业(yè)景气度最(zuì)高，部(bù)分行业步入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气度区(qū)间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食(shí)品制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副(fù)加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库(kù)存(cún)水平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库(kù)存同比(bǐ)均处(chù)在2016年(nián)以来90％以(yǐ)上分(fēn)位数水平(píng)；而随着防疫需求的降(jiàng)温(wēn)，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制造业行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下跌有(yǒu)关，另一方(fāng)面，也(yě)与(yǔ)年初外(wài)需表(biǎo)现好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设备工业增加值增速改(gǎi)善幅度最(zuì)大，受(shòu)益于国内(nèi)产业(yè)升级、出口(kǒu)优势带(dài)来(lái)的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最弱的是通用设(shè)备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较(jiào)弱、消费(fèi)电(diàn)子行业(yè)周期(qī)性走弱有关(guān)。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)行(xíng)业(yè)景气度(dù)改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍受制于价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善幅(fú)度最大，3月增加(jiā)值增速位于(yú)2019年以来70％分位数水平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承(chéng)压；随着(zhe)年初建筑业施工(gōng)回(huí)暖(nuǎn)，相关(guān)的(de)黑色(sè)金属、非金(jīn)属制(zhì)品(pǐn)景(jǐng)气(qì)度提(tí)升(shēng)，但由于(yú)库存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高，价格仍处(chù)在下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气度仍处在高位，但(dàn)出现边(biān)际放(fàng)缓，生产(chǎn)及(jí)价格水(shuǐ)平同步回落。这与去年以来(lái)行业产(chǎn)能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推(tuī)动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利。一(yī)方面，消(xiāo)费场(chǎng)景恢(huī)复(fù)后，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服(fú)务性需求得以(yǐ)释放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后红(hóng)利(lì)释放效果转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经济(jì)增长的(de)线索(suǒ)，大概率来自(zì)于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务(wù)消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收(shōu)入(rù)和消费数(shù)据看，居民(mín)收入增(zēng)速提升，消费倾向(xiàng)开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至5.0％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存贷款数据(jù)看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消费和(hé)投(tóu)资信心正在(zài)筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增(zēng)存(cún)款同比增(zēng)量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同(tóng)比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比多增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短(duǎn)期信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净(jìng)融(róng)资连(lián)续2个月维持(chí)同(tóng)比(bǐ)扩张，指向(xiàng)居民(mín)预(yù)期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年(nián)第(dì)一季度城镇储户问(wèn)卷调查结果显(xiǎn)示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费(fèi)和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，以(yǐ)及相关行业(yè)设备投(tóu)资(zī)更新，有望推动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走阔、国(guó)内复(fù)工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利(lì)持(chí)续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年(nián)在海外总需求回(huí)落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新能源产品优势强化，有望维(wéi)持(chí)装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投(tóu)资(zī)扩产造成一(yī)定压力。但随(suí)着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电气(qì)机械等装备制造(zào)业去库进(jìn)程已(yǐ)进入下(xià)半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设(shè)备产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利(lì)修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资(zī)需求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各国国债收益率多(duō)数上(shàng)行

　　美(měi)国10年期(qī)国债收益(yì)率上(shàng)行。本周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末(mò)上行5BP，其中(zhōng)通胀预期(qī)较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业期权(quán)调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市(shì)涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生指数(shù)分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周美国(guó)总体经济活(huó)动几(jǐ)乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定(dìng)性(xìng)增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上涨(zhǎng)速(sù)度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为(wèi)应对(duì)高通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来(lái)应(yīng)对(duì)高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间(jiān)内维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计(jì)今年货币政策将需(xū)要进(jìn)一步(bù)进(jìn)入限(xiàn)制性区域，终端利(lì)率或将高于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经(jīng)济(jì)和金融形势的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央行(xíng)货币(bì)政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝大(dà)多(duō)数委员同意(yì)将利率上(shàng)调50个(gè)基(jī)点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策在(zài)降低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段(duàn)路(lù)要走，一些委员(yuán)认为整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于上行。金融市(shì)场(chǎng)紧张局(jú)势被视为经济和通胀前景重大不(bù)确(què)定性的来(lái)源。然(rán)而除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会(huì)通过了一项(xiàng)临时政治协议(yì)，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案目标(biāo)是(shì)到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振半导体(tǐ)行业(yè)，以将(jiāng)欧盟(méng)占全球半导体(tǐ)制(zhì)造市场的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升芯(xīn)片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院(yuàn)议(yì)长麦卡锡(xī)表示，正在推出(chū)一份债务上限相(xiāng)关立法措施。白宫需要(yào)开始就债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希(xī)望提高(gāo)债务上限(xiàn)并削(xuē)减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推(tuī)出一(yī)份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防疫资(zī)金(jīn)用(yòng)于日常(cháng)开支；法案将(jiāng)减少对国税局(jú)的拨款(kuǎn)，并(bìng)结束绿色(sè)产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力(lì)都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻(xún)求(qiú)与中国建立“建设性和(hé)公平的经(jīng)济(jì)关(guān)系”。但“当美国(guó)利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债(zhài)务问(wèn)题的新(xīn)兴(xīng)市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负(fù)转正。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大44.13个百(bǎi)分点。铝(lǚ)价环(huán)比上涨2.25％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数(shù)环比上升。4月以(yǐ)来(lái)，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北、东北、华(huá)东、中南、西(xī)北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌(diē)，库存同比下(xià)降，钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨。2023年(nián)4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房(fáng)成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其(qí)中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品(pǐn)房成交(jiāo)面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地(dì)供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增(zēng)速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价格环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车(chē)日均零售销量(liàng)同比增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销量(liàng)同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消费(fèi)持续(xù)回升的动力。接下来(lái)将重点(di皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思ǎn)做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大(dà)宗消(xiāo)费、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重点领(lǐng)域；二是，下大力(lì)气稳定汽车(chē)消费，大力推(tuī)动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业、收入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良(liáng)性循环促进机制(zhì)；四是(shì)，研(yán)究制定(dìng)关(guān)于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国(guó)资央企在中(zhōng)国式现(xiàn)代化新征程中(zhōng)走在前(qián)列(liè)，着力提升科(kē)技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代(dài)化产业体系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮(lún)国企改(gǎi)革深化提升(shēng)行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办(bàn)发布会介(jiè)绍一季度工(gōng)业(yè)和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示下一步(bù)将(jiāng)制定实施重点(diǎn)行业稳(wěn)增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是营造(zào)良好产(chǎn)业(yè)发(fā)展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实(shí)抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业(yè)外贸(mào)企业的(de)支(zhī)持力度，配合(hé)有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸政策举措(cuò)；三是促(cù)进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能(néng)，加(jiā)快战略性新兴产业的创(chuàng)新(xīn)发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢(huī)复力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

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