5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实(shí)际上(shàng)，早在(zài)去年(nián)底(dǐ)及今(jīn)年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个(gè)催化(huà)因(yīn)素(sù)就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近(jìn)期密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情(qíng)进一(yī)步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期(qī)多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济(jì)和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构(gòu)性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大(dà)行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地(dì)方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重大的向上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受益(yì)于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个提质增效、释(shì)放业(yè)绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的(de)，和(hé)他过(guò)去1至(zhì)2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也(yě)就是(shì)今年以数(shù)字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层(céng)面(miàn)可能(néng)发(fā)生(shēng)显著正向变化的个(gè)股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的(de)持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上述数(shù)据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的(de)数(shù)据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去(qù)对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思路和财(cái)务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持(chí)续发(fā)展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色(sè)、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的(de)估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及(jí)到的(de)行业(yè)和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表示(shì)，万家基金一(yī)直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特(tè)估这波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时局的(de)变(biàn)化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资(zī)本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的(de)估值(zhí)体系进行(xíng)改造，以适应现实的需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施(shī)是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央(yāng)企发展要(yào)符合国家(jiā)战(zhàn)略发展自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务(wù)就构建中(zhōng)国特色的(de)价值(zhí)评价体自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期系，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业价(jià)值的可(kě)持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任(rèn)等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意(yì)义(yì)，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升企(qǐ)业内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国(guó)的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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