来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的(de)关键仍(réng)是通(tōng)胀压力太(tài)大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为(wèi)“一季度经济温(wēn)和增长，就业(yè)强(qiáng)劲(jìn)，失(shī)业率在低位”。第二(èr)，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)，明(míng)确银行风(fēng)险导致家(jiā)庭和(hé)企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修(xiū)改货币政策表述，重申“委员会评估(gū)货币(bì)政策的滞后影(yǐng)响”，删(shān)除(chú)“委(wěi)员(yuán)会(huì)预计一些额外的政策紧缩(suō)可能是适当的(de)”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于经(jīng)济，认为经济可(kě)能面临来(lái)自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还(hái)需要时间来体现；预(yù)计美国(guó)经济温(wēn)和(hé)增长，有(yǒu)可能避免(miǎn)衰退，或者是温和(hé)衰退。关于加息，本次加(jiā)息依然是共(gòng)识；认为原(yuán)则上不(bù)需要(yào)利率提高那么高，正在评估是否达到限制性水平(píng)，认为或已经(jīng)达到（或已经接(jiē)近达到）。关于降息(xī)，强调(diào)劳动力市(shì)场在走弱，但(dàn)依然强劲，薪资水(shuǐ)平(píng)仍高；通(tōng)胀(zhàng)有(yǒu)所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低通胀(zhàng)仍(réng)需较长时间，当前降息并不合保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次适(shì)。关于银(yín)行和债务(wù)上(shàng)限(xiàn)，强调地区性(xìng)银行发挥非常重要(yào)的(de)作用，不(bù)希望大型银行进行(xíng)大规(guī)模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美国(guó)银行系统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调(diào)联(lián)邦(bāng)基金利率(lǜ)区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至2006年6月以来的(de)高点。此(cǐ)外，上(shàng)调(diào)准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜(yè)回购利(lì)率(lǜ)至(zhì)5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续(xù)减持美国国债、机构债务(wù)和(hé)机构抵押贷款支持证券，上限为(wèi)950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美(měi)联(lián)储坚持加(jiā)息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例(lì)如(rú)，3月美国核心通胀季调环(huán)比仍在0.4％的(de)高位，且已(yǐ)经连(lián)续4个月处于高(gāo)位；核(hé)心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并(bìng)没(méi)有明显降温。本轮加息是(shì)80年代(dài)以来最(zuì)快的一次，10次便累计加(jiā)息500BP。

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　　加息(xī)或将结束(shù)

　　从声(shēng)明(míng)来看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比(bǐ)有哪些(xiē)变化？

　　关于经济方面(miàn)，重申经济(jì)依(yī)然稳健。不过表述修改为“1季度经济活(huó)动以适度的速度增长(zhǎng)，最近几个(gè)月(yuè)就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面(miàn)，重申通(tōng)胀压力(lì)。“通货膨胀仍(réng)然很高”、“委员会仍(réng)然高度(dù)关注通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢(huī)复2％的通胀目标”。

　　关于加息(xī)方面，或将停止加(jiā)息。重(zhòng)申委员(yuán)会将(jiāng)评估货币政(zhèng)策的滞后影响，“在(zài)确(què)定额(é)外的政策紧(jǐn)缩在多大程度(dù)上适合于随着时间的推移(yí)将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会(huì)将(jiāng)考虑货(huò)币(bì)政策(cè)的累积紧缩，货(huò)币政策影响经济活动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和金融(róng)发展”。重点是删(shān)除了“委员(yuán)会(huì)预计，一些(xiē)额外的(de)政策紧缩可能是适当的(de)，以实现一种货币政策立场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束(shù)。

　　关于银行风险，重申(shēn)美(měi)国(guó)银行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健(jiàn)且富有(yǒu)弹(dàn)性(xìng)”；明确银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)导致了家(jiā)庭和企业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就业(yè)和通胀的(de)影响存(cún)在(zài)不确定性，“家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷条件收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累经济(jì)活动、就业(yè)和通(tōng)胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待“软(ruǎn)着(zhe)陆”。美联储(chǔ)主席鲍威尔(ěr)认为(wèi)，经济可能面临来自(zì)紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还(hái)需要时间来体(tǐ)现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资领域）。不过明确指出，如(rú)果美(měi)国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻(qīng)微的经济(jì)衰退。

　　关于加息(xī)，或已(yǐ)经达到限制(zhì)性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论(lùn)停止加(jiā)息的问题；不过，鲍(bào)威(wēi)尔指出本次加息(xī)依然是共识，所有人(rén)全票(piào)通过(guò)，一些(xiē)政(zhèng)策制定(dìng)者谈到停(tíng)止(zhǐ)加(jiā)息，但不是本次会议(yì)。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题(tí)，鲍(bào)威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么(me)高(gāo)，正在评估(gū)是(shì)否达(dá)到限制性(xìng)水平(píng)，认为(wèi)或已经达到了限制性水平（或已经接(jiē)近达到），也就意味着(zhe)也许可以暂(zàn)停(tíng)加息了(le)。后续(xù)政(zhèng)策变化的关(guān)键仍(réng)是审视数(shù)据，尤(yóu)其是通胀(zhàng)。

　　关于(yú)降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美(měi)国(guó)劳动力(lì)市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失业率仍在低位(wèi)，薪资水平(píng)仍高，高于2％的(de)通胀水平。整(zhěng)体通(tōng)胀有(yǒu)所缓和(hé)，但(dàn)依然高(gāo)企(qǐ)，远高于(yú)目标(biāo)水平，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)地区性银行发挥非常重要的(de)作用，不希望大(dà)型银(yín)行进行大规模(mó)收(shōu)购，银(yín)行业(yè)总(zǒng)体上有所改善，美国(guó)银行系统健(jiàn)康且具(j保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次ù)有弹性。银行危(wēi)机的(de)影响程度目(mù)前(qián)尚不(bù)确定。

　　关于债务上限风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调应及时提高(gāo)债(zhài)务上(shàng)限，如果没(méi)有达(dá)成债务协议，经济后果(guǒ)“高(gāo)度不(bù)确定(dìng)”。此(cǐ)前(qián)，美国财政部长耶伦也强调，如果国会不(bù)尽早采取(qǔ)行动提高债(zhài)务上限，美国可(kě)能最(zuì)早于6月(yuè)1日(rì)出现债(zhài)务违约(yuē)。

　　由于(yú)美(měi)联邦政府触保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次及(jí)31.4万亿(yì)美元的法定举债(zhài)上限，美国财(cái)政部于今年1月(yuè)宣布采取特别措施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生债务违约(yuē)。美国国会预算办公(gōng)室(shì)5月1日(rì)发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资金的风险较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美国银行风险演变成系统性(xìng)风(fēng)险的概率或有(yǒu)限，但中小(xiǎo)银行(xíng)破产(chǎn)或依然会出(chū)现(xiàn)。目(mù)前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持利率水平不(bù)变，9月(yuè)开始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年(nián)内至少(shǎo)降(jiàng)息50BP（概率(lǜ)达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经济虽在下(xià)滑(huá)，但依然有韧性(xìng)；美(měi)国通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概率(lǜ)或较低。

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