“现在的(de)房地(dì)产(chǎn)很难再出现像过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈(yù)加明(míng)显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移(yí)。上海(hǎi)利檀(tán)投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了最底部(bù)，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行选择(zé)，需(xū)要非常(cháng)小心，避免(miǎn)选了半(bàn)天，标的公司出现(xiàn)爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指出，需(xū)要满足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发(fā)资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注一(yī)下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些(xiē)有国企背景的房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出现了一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是(shì)融资等各个(gè)方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较(jiào)好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很(hěn)一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我(wǒ)们会特(tè)别重视企业(yè)的(de)成本优势，更具(jù)体一(yī)点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率(lǜ)）是不(bù)是(shì)行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本是否是行(xíng)业内(nèi)最低的；建安成本是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合(hé)成(chéng)本。

　　需要(yào)注(zhù)意的是(shì)，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍有部(bù)分房(fáng)企出现了“三(sān)道(dào)红(hóng)线(xiàn)”的(de)“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊(kān)》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光明(míng)地产、云南(nán)城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城投控(kòng)股等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道(dào)红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即(jí)便是有着(zhe)较稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考验(yàn)着国央企的(de)资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来(lái)市(shì)场，以及过于激进的(de)扩(kuò)张拿(ná)地(dì)节奏也(yě)有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以(yǐ)其(qí)配置的(de)一家(jiā)房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年(nián)开始(shǐ)到(dào)2021年，连续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维(wéi)持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有(yǒu)增加(jiā)杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地(dì)，净(jìng)负债率也由此前(qián)的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近三分之(zhī)一(yī)。与此同(tóng)时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的(de)特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它(tā)本身储(chǔ)备(bèi)了很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集中(zhōng)在强二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩(kuò)张(zhāng)是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让人感(gǎn)觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要出手，但(dàn)出(chū)手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三(sān)道红线”对房(fáng)企的(de)净负债率要求(qiú)不(bù)得高(gāo)于100％要(yào)更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地(dì)产(chǎn)行业的复苏速度并没有那(nà)么(me)快，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极(jí)的(de)拿地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度(dù)与净负(fù)债(zhài)率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同(tóng)一筛选标准(zhǔn)来(lái)看国(guó)央企(qǐ)与民营(yíng)房企(qǐ)，但(dàn)在各维度的实际表现上，国(guó)央企确(què)实(shí)会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就(jiù)融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然(rán)而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房(fáng)企，机构更(gèng)加看好国央企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就(jiù)没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报(bào)灵活(huó)配置混合型证券投(tóu)资基(jī)金”“全国社保基金(jīn)一一六组合(hé)”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品合计持有(yǒu)滨江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭(háng)州本土(tǔ)房(fáng)企的(de)滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来(lái)，滨江集(jí)团在(zài)业绩(jì)表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现(xiàn)等(děng)多维度都表(biǎo)现了较强的增长势(shì)头苏州区号是多少。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍(réng)能保持自身(shēn)业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来(lái)自(zì)杭州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占(zhàn)到近(jìn)六成(chéng)。近三年持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较(jiào)突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名迅(xùn)速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第(dì)九位(wèi)。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至(zhì)今，滨江集(jí)团股价翻了超一(yī)倍以上，而(ér)近(jìn)期，滨(bīn)江集(jí)团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新(xīn)华(huá)养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调(diào)研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产开(kāi)发(fā)只是房地(dì)产产业链上的中游(yóu)环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应(yīng)商，而下(xià)游应(yīng)用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》的采访，房(fáng)地产开发环节与上(shàng)游材料端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民(mín)保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大(dà)，随着(zhe)时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来(lái)越多。美国过去(qù)的数据充(chōng)分说明了这(zhè)一点，在(zài)新(xīn)房销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却一(yī)直都很(hěn)好。对于地产产(chǎn)业链，我们(men)相对看好和内装相(xiāng)关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细(xì)分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表现的统计(jì)，目(mù)前暂居前两(liǎng)位(wèi)的都是(shì)来自(zì)家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜和水星(xīng)家苏州区号是多少纺，特(tè)别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品的研(yán)发(fā)、设(shè)计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报告显示(shì)，报(bào)告期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公(gōng)司(sī)股(gǔ)东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发现该股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值发(fā)现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁(bì)江山(shān)。需(xū)要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的(de)两只基(jī)金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹(cáo)名长在(zài)管的(de)产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看(kàn)，无论是营收(shōu)还是归母净利润(rùn)，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大(dà)流通股股东(dōng)来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略(lüè)优选和广发安宏回报均增(zēng)加了持股，而这两只产品也成为志邦(bāng)家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思(sī)的(de)是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品(pǐn)均登榜(bǎng)十大流通股股东，其也(yě)成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越(yuè)来(lái)越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大多在香港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业服(fú)务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市场(chǎng)化(huà)应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同(tóng)周期还能做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做到(dào)产品提价的公司很少，因(yīn)为(wèi)物(wù)业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定人员(yuán)成本的年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客(kè)户没(méi)有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到提(tí)价难度是非(fēi)常大的。但是(shì)该公(gōng)司能(néng)在业内做到(dào)到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较(jiào)好的服(fú)务是有关系的。”他进(jìn)一(yī)步强调。

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