来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键(jiàn)仍(réng)是通(tōng)胀压力太大。

　　本(běn)次美(měi)联储声(shēng)明较3月有(yǒu)何(hé)变(biàn)化？第一，重(zhòng)申经(jīng)济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经(jīng)济温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第(dì)二，重申(shēn)美国银行稳健，明确(què)银行风(fēng)险(xiǎn)导致家庭和(hé)企(qǐ)业信贷(dài)的收(shōu)紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然很高，委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币香港割让是什么条约谁签字，香港割让是什么条约多少年(bì)政策表述，重(zhòng)申“委员会评估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一(yī)些额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是(shì)适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表(biǎo)态？关于经济，认为(wèi)经济可(kě)能(néng)面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现；预计(jì)美国经(jīng)济温和增长，有可(kě)能避免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于(yú)加息，本(běn)次加息(xī)依(yī)然是共识；认为原则(zé)上不需要利率提高那(nà)么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性水平，认为或已经达到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，薪(xīn)资水平仍(réng)高(gāo)；通胀有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标(biāo)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息(xī)并不合(hé)适(shì)。关于银行和债务上(shàng)限(xiàn)，强调地(dì)区性银(yín)行发挥非常重要的作用，不希望大型(xíng)银(yín)行进行(xíng)大规模收(shōu)购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有所改善，美国银(yín)行系统健康(kāng)且具(jù)有弹性。强(qiáng)调应及(jí)时提高债(zhài)务上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日(rì)，美(měi)联储5月FOMC会(huì)议决定加(jiā)息25BP，上调(diào)联邦基金利(lì)率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以(yǐ)来的高点。此(cǐ)外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆(nì)回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔(gé)夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，上限为950亿(yì)美元（600亿美(měi)元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储坚(jiān)持(chí)加(jiā)息(xī)的(de)关(guān)键仍在于通胀压(yā)力较(jiào)大。例如，3月美国核心通胀(zhàng)季(jì)调环(huán)比(bǐ)仍在(zài)0.4％的(de)高位(wèi)，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在(zài)4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温(wēn)。本(běn)轮加息是80年代以来最快的一(yī)次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与2023年(nián)3月相比(bǐ)有哪些(xiē)变化？

　　关于(yú)经济方面，重申(shēn)经济依(yī)然(rán)稳健。不过表(biǎo)述修改为“1季度经济活动以适度的速(sù)度增长，最近几个月就业(yè)增长强劲，失业率保持在低位”。

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　　关于通胀方面，重申通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委员会(huì)仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

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　　关于(yú)加(jiā)息方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会(huì)将(jiāng)评(píng)估货币政策(cè)的(de)滞(zhì)后影(yǐng)响，“在确定额外的政策紧缩在多大程度上适(shì)合(hé)于随着时(shí)间的推移(yí)将通货膨胀率恢(huī)复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政策的累积紧缩，货币(bì)政策影响(xiǎng)经济(jì)活动和通货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济和金(jīn)融发展”。重点是删(shān)除了(le)“委(wěi)员(yuán)会预计，一些额外的(de)政策紧缩可能是适(shì)当的，以实(shí)现一种货币政策立场(chǎng)”，表明美联储加(jiā)息(xī)或将结束。

　　关于银(yín)行风险，重申美国银行稳(wěn)健。“美国(guó)银行体系(xì)稳健且富有弹性”；明确银行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷(dài)的(de)收紧（上一(yī)次表述(shù)为“可能”），重申这对经济(jì)、就业和通胀的影响存在不确定性，“家庭和企业信贷条(tiáo)件收紧可能会拖累(lèi)经济活(huó)动、就业和通胀，这些影响(xiǎng)的程度仍不(bù)确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表态(tài)？

　　关(guān)于(yú)经济(jì)，仍期待“软着陆(lù)”。美联储主席鲍威尔(ěr)认(rèn)为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩(suō)信(xìn)贷的阻力，其影响还(hái)需要时间来体现（尤(yóu)其是住房和投(tóu)资领域）。不过明确指出，如(rú)果美国出现经济衰退，希望(wàng)是温(wēn)和(hé)的；强调，美国可能会(huì)出(chū)现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制(zhì)性水平。美联储(chǔ)在(zài)3月议息(xī)会议时，就(jiù)已经(jīng)在讨(tǎo)论停止加(jiā)息的问题；不过，鲍威尔(ěr)指出本(běn)次加息依然是共识，所有人(rén)全票通过，一些政策(cè)制定者谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认(rèn)为(wèi)原则上不需要利率提(tí)高那么高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平(píng)，认为(wèi)或已经(jīng)达到(dào)了限制性水平（或已经接(jiē)近(jìn)达(dá)到），也就意(yì)味着也许可(kě)以暂停加息了。后(hòu)续(xù)政策(cè)变化(huà)的关键仍是审视(shì)数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳(láo)动力市场在走弱，但依(yī)然(rán)强劲，失业率仍在低位，薪资水平(píng)仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然高企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时(shí)间，当前降息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地(dì)区性银行(xíng)发挥非常重要的作(zuò)用(yòng)，不希(xī)望大型银行(xíng)进(jìn)行(xíng)大规(guī)模收购，银行业总体上有(yǒu)所改善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。银行危(wēi)机的(de)影响程度目(mù)前尚不(bù)确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没有(yǒu)达成债务协议，经济(jì)后果“高(gāo)度不确定(dìng)”。此前，美国财政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国会不尽早采取行动提高债务(wù)上(shàng)限，美国可能最早于6月(yuè)1日出现债(zhài)务违约(yuē)。

　　由(yóu)于美联(lián)邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的法定举债(zhài)上(shàng)限，美国财政部于(yú)今年1月宣(xuān)布采取特别(bié)措施，避(bì)免联(lián)邦政(zhèng)府(fǔ)发生债务违约。美国国会(huì)预算办公(gōng)室5月1日发布(bù)的最(zuì)新报告显示，美国(guó)在(zài)6月(yuè)初耗尽资(zī)金的(de)风(fēng)险较之(zhī)前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成(chéng)系(xì)统性风险的概率或有(yǒu)限，但中(zhōng)小(xiǎo)银行破产或依然会(huì)出现。目(mù)前市场依然预期美联储6-7月维持利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达(dá)70％），年内(nèi)至(zhì)少降(jiàng)息(xī)50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内降息概率或较低(dī)。

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